Καθώς βαδίζουμε προς το τέλος του έτους, το βασικό χαρακτηριστικό της οικονομίας των ΗΠΑ, της ΕΕ αλλά και της Κίνας είναι αυτό μιας φαινομενικής και πιθανότατα πρόσκαιρης σταθεροποίησης, η οποία φαντάζει αναντίστοιχη με τη σωρεία των γεωπολιτικών αναταράξεων και του γεωστρατηγικού ανταγωνισμού που καταγράφονται σε καθημερινή πλέον συχνότητα σημειώνει η Πειραιώς σε έκθεσή της για την επενδυτική στρατηγική στο 4ο τρίμηνο του έτους.
Σύμφωνα κ. Ηλία Λεκκό, επικεφαλής Οικονομικής Ανάλυσης και Επενδυτικής Στρατηγικής, ενδεικτική είναι η περίπτωση των ΗΠΑ όπου παρόλη την ευμετάβλητη και ιδιοσυγκρατική δασμολογική πολιτική και τις προσπάθειες παρέμβασης της κυβέρνησης Τραμπ στις αποφάσεις της Ομοσπονδιακής Τράπεζας, η οικονομία καταγράφει μια οριακή και μόνο επιβράδυνση των ρυθμών οικονομικής ανάπτυξης. Κατά την άποψή μας όμως, πίσω από αυτή την εικόνα σταθερότητας αποκρύπτεται μια οικονομία δυο ταχυτήτων όπου φορολογικές απαλλαγές στις επιχειρήσεις, υψηλές δημοσιονομικές δαπάνες και επενδύσεις σχετιζόμενες με την τεχνητή νοημοσύνη συνυπάρχουν με μια επιβραδυνόμενη αγορά εργασίας και αυξανόμενη πίεση των οικονομικά ασθενέστερων. Παράλληλα, φαινομενική σταθερότητα καταγράφεται και στην οικονομία της Ευρωζώνης όπου ο ρυθμός μεταβολής του ΑΕΠ διαμορφώνεται στα επίπεδα του 1,5% το α’ εξάμηνο του 2025 – αισθητά υψηλότερα από τις εκτιμήσεις μας για ανάπτυξη 0,8%-0,9%. Ωστόσο θα πρέπει να έχουμε πλήρη επίγνωση ότι οι ρυθμοί ανάπτυξης στην Ευρωζώνη έχουν επηρεαστεί σημαντικά από την υπερβολικά υψηλή ανάπτυξη της Ιρλανδίας. Καθώς πολλοί τεχνολογικοί και φαρμακευτικοί κολοσσοί έχουν επιλέξει ως (φορολογική) έδρα τους την Ιρλανδία, η συμπερίληψη της δραστηριότητας τους στην Ακαθάριστη Προστιθέμενη Αξία της χώρας στρεβλώνει σε υπερθετικό βαθμό τους ρυθμούς οικονομικής ανάπτυξης, με τελικό αποτέλεσμα το ΑΕΠ της Ιρλανδίας να μεγεθύνεται με ρυθμό 18% το 1ο μισό του έτους. Εξαιρουμένης της Ιρλανδίας, το ΑΕΠ της ΕΕ έχει μεταβληθεί κατά 0,9% δηλαδή πολύ κοντά στις αρχικές μας προσδοκίες. Όλες λοιπόν οι ελπίδες για ανάπτυξη στην ΕΕ στηρίζονται στην επεκτατική δημοσιονομική πολιτική της Γερμανίας. Στο μέτρο και στο βαθμό που αυτή θα υλοποιηθεί έγκαιρα είναι βέβαιο ότι θα βοηθήσει σημαντικά τη Γερμανική οικονομία να αντιμετωπίσει τα παγιωμένα δομικά προβλήματα με τα οποία βρίσκεται αντιμέτωπη. Ωστόσο πιστεύουμε ότι η αισιοδοξία για διάχυση της ανάπτυξης αυτής σε ολόκληρη την Ευρωπαϊκή οικονομία είναι υπερβολική και στο άμεσο μέλλον θα χρειαστεί να αναθεωρηθεί πτωτικά.
Τέλος και η Κίνα εξακολουθεί να καταβάλει κάθε προσπάθεια προκειμένου να διατηρήσει ρυθμούς ανάπτυξης κοντά στο 5%. Και εδώ οι ελπίδες βελτίωσης της οικονομικής πραγματικότητας βασίζονται στην ανάληψη κρατικών πρωτοβουλιών για τον περιορισμό του τεράστιου και αυτοκαταστροφικού ανταγωνισμού μεταξύ των ίδιων των κινεζικών επιχειρήσεων. Η ελπίδα είναι ότι ο περιορισμός του εσωτερικού ανταγωνισμού θα βελτιώσει τα επίπεδα κερδοφορίας των κινεζικών επιχειρήσεων, γεγονός που σε συνδυασμό με την (κρατική και πάλι) τόνωση της ιδιωτικής κατανάλωσης θα στηρίξουν την οικονομία και θα περιορίσουν την εξάρτηση της Κίνας από τις εξαγωγές.
Νομισματική Πολιτική:
Η Fed σε κατάσταση «διαχείρισης κινδύνων», η ΕΚΤ σε ένα (όχι και τόσο) «καλό μέρος»
Μέσα σε αυτό το πλαίσιο τεχνητής σταθερότητας, οι κεντρικές τράπεζες καλούνται να αποφασίσουν εάν θα δώσουν προτεραιότητα στην πλευρά της ανάπτυξης ή στην πλευρά του πληθωρισμού.
Η Fed, από τα τέλη Αυγούστου όπου άρχισε να καταγράφεται μια εξασθένιση στην αγορά εργασίας, έχει μεταβάλει τις προτεραιότητες της δίνοντας έμφαση στη στήριξη της οικονομίας παρά τη διατήρηση του πληθωρισμού σε επίπεδα (2,9%) υψηλότερα του στόχου της (2%) και παρά την αβεβαιότητα της περαιτέρω επίδρασης των δασμών στις τιμές. Σε πρόσφατες δηλώσεις του ο διοικητής της Fed μίλησε για μειώσεις επιτοκίων στα πλαίσια μιας πολιτικής «διαχείρισης κινδύνων» δηλαδή μιας πολιτικής λελογισμένης μείωσης επιτοκίων από το 4,5% (πλέον 4,25%) προς τα επίπεδα του 3,75%-3,5%. Ωστόσο οι επενδυτές προεξοφλούν την ενεργοποίηση – για άλλη μια φορά- της λεγόμενης «ασφάλειας» της Fed (Fed put), αναμένουν δηλαδή έναν πολύ πιο επιθετικό κύκλο μείωσης επιτοκίων προς το 3%, προσφέροντας έτσι στήριξη στην οικονομία και στις αγορές.
Στον αντίποδα η ΕΚΤ δεν είναι διατεθειμένη να αναλάβει κανένα ρίσκο. Παρά το γεγονός ότι η ανάπτυξη (εξαιρουμένης της Ιρλανδίας) κινείται για άλλη μια χρονιά σε επίπεδα κάτω του 1%, παρά το γεγονός ότι έχει επιτευχθεί ο στόχος για επαναφορά του πληθωρισμού στο 2% και παρά τις προβλέψεις της ίδιας της ΕΚΤ για περαιτέρω πτώση στα επίπεδα του 1,7% το 2026, η πρόεδρος και το διοικητικό συμβούλιο της ΕΚΤ θεωρούν ότι τα επιτόκια στο 2% βρίσκονται στο σωστό επίπεδο (“… in a good place”).
Η υπερσυντηρητική αυτή στάση της ΕΚΤ στην πραγματικότητα αποκαλύπτει το γεγονός ότι η στάση της αναφορικά με τις αποκλίσεις του πληθωρισμού γύρω από το στόχο του 2% δεν είναι «συμμετρική» όπως η ίδια υποστηρίζει. Ενώ μια πρόβλεψη για άνοδο του πληθωρισμού π.χ. στο 2,3% θα έβαζε την ΕΚΤ σε επιφυλακή για άνοδο των επιτοκίων, η τωρινή πρόβλεψη της για 1,7% δεν την κινητοποιεί εξίσου για περαιτέρω χαλάρωση της πολιτικής της. Ο κίνδυνος για την ΕΚΤ είναι ότι εάν η επιτάχυνση της Γερμανικής οικονομίας δεν αποδειχθεί επαρκής για να τονώσει την οικονομία ολόκληρης της Ευρωζώνης, η ΕΕ θα βρεθεί για άλλη μια φορά εγκλωβισμένη σε ανεπαρκείς ρυθμούς οικονομικής ανάπτυξης και στασιμότητα τιμών, χωρίς πλέον σημαντικά περιθώρια αντίδρασης.
Από τη (Μακρο) Οικονομία στις Αγορές
«Η οικονομία δεν είναι οι αγορές και οι αγορές δεν είναι η οικονομία»
Η έκφραση αυτή χρησιμοποιείται από επενδυτές και αναλυτές για να περιγράψει περιόδους όπως η τρέχουσα όπου η πορεία των αγορών κινείται σε αντίθετη κατεύθυνση από αυτή των μακροοικονομικών μεγεθών. Αντίθετα λοιπόν με την κοινή λογική και εν μέσω προκλήσεων, αβεβαιοτήτων, δασμών και εμπορικών ανταγωνισμών, οι αγορές εκπλήσσουν καταγράφοντας θετικές επιδόσεις (και αποδόσεις).
Αυτό μπορεί νααιτιολογηθεί βάση του γεγονότος ότι οι αγορές στην τρέχουσα συγκυρία έχουν υιοθετήσει την άποψη ότι μια σειρά αρνητικών μακροοικονομικών εξελίξεων θα έχουν θετικό αντίκτυπο στις μετοχικές αγορές. Πιο συγκεκριμένα η επιτάχυνση του πληθωρισμού θεωρείται θετική καθώς ενισχύει την τιμολογιακή δύναμη των επιχειρήσεων, τα δημοσιονομικά ελλείμματα τονώνουν την οικονομία και οι φοροαπαλλαγές τα κέρδη των επιχειρήσεων, η υποχώρηση της αγοράς εργασίας μειώνει την πίεση για αύξηση του μισθολογικού κόστους ενώ η εξασθένιση του δολαρίου τονώνει τα κέρδη από διεθνείς δραστηριότητες. Τέλος υπάρχει και το τεράστιο κεφάλαιο της «Τεχνητής Νοημοσύνης» που δημιουργεί προσδοκίες και στηρίζει τις μετοχικές αποτιμήσεις. Σε αυτό το πλαίσιο αναβαθμίζουμε και εμείς τη θέση μας στις αμερικάνικες μετοχές από ήπια αρνητική σε ουδέτερη. Στην ίδια κίνηση εξαιτίας του αδύναμου δολαρίου και των θετικών θεμελιωδών τους στοιχείων, προχωρούμε και στις αναδυόμενες αγορές.
Στον αντίποδα, αναγνωρίζουμε πλέον ότι όλα αυτά τα ρίσκα αυξάνουν τις αβεβαιότητες στις αγορές ομολόγων. Παρά το γεγονός ότι αναμένουμε τα βραχυχρόνια επιτόκια να συνεχίσουν να αποκλιμακώνονται, θεωρούμε ότι τα ρίσκα για τα ομόλογα μεγάλης διάρκειας συνεχίζουν να αυξάνονται. Για το λόγο αυτό αναθεωρούμε την άποψή μας για τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα σε ουδέτερη (από ήπια θετική) και για τα ευρωπαϊκά κρατικά ομόλογα σε ήπια θετική (από πολύ θετική).
Τέλος θεωρούμε ότι ο χρυσός θα διατηρήσει το θετικό του momentum, υποστηριζόμενος από τη μείωση των αμερικανικών επιτοκίων και τις συνεχιζόμενες αγορές χρυσού από τις ανά τον κόσμο κεντρικές τράπεζες.
Ρίσκα γύρω από τις απόψεις μας
Μέσα σε αυτό το πλαίσιο αποσύνδεσης αγορών και οικονομιών είναι πολύ δύσκολο για κάποιον και να εντοπίσει ενδεχόμενα ρίσκα αλλά και να αξιολογήσει την επίδραση – θετική ή αρνητική – που τα ρίσκα αυτά θα έχουν στις αποτιμήσεις των αγορών. Κατά την άποψη μας δύο είναι οι κίνδυνοι για τις αγορές:
Ο πρώτος σχετίζεται με τη δυνατότητα τις Fed να μη προχωρήσει στη μείωση των επιτοκίων και γενικότερα να κλονίσει την πίστη των αγορών στο λεγόμενο Fed put. Το μόνο σενάριο που θα θεωρηθεί ως εμπόδιο για μειώσεις επιτοκίων είναι αυτό της επιτάχυνσης του πληθωρισμού σημαντικά πάνω από τις τωρινές προβλέψεις.
Ο δεύτερος κίνδυνος σχετίζεται με αρνητικές εξελίξεις στο αφήγημα της «τεχνητής νοημοσύνης». Οποιαδήποτε νέα ανησυχία τύπου DeepSeek αναφορικά – όχι τόσο με την ικανότητα της τεχνητής νοημοσύνης να επιφέρει αλλαγές στην παραγωγή και την οικονομία αλλά με τη δυνατότητα των τεχνολογικών κολοσσών να διατηρήσουν την δεσπόζουσα θέση τους στην νέα αυτή αγορά και την προνομιακή κερδοφορία τους, θα μπορούσε να επιφέρει σημαντική διόρθωση στις αποτιμήσεις αυτών των εταιριών και κατ’ επέκταση στην γενικότερη πορεία των μετοχικών αγορών.
